现金流：房企零利润收购的商业账本

这一年，尽管土地市场持续升温，但受疫情，多数城市的房地产市场依然没有完全恢复，在房地产调控日渐进入深水区的背景下，“现金为王”成为众多房企的赖以生存的法则。

与公开招拍挂拿地相比，收并购具备低成本、高利润、快周转的优势，成为部分房企战略调整和维持规模增长的有效路径；但由于收并购领域陷阱较多，从而也被部分房企敬而远之。

如何将有限的现金发挥到极致，不仅关系着房企的生存和规模持续增长，也考验着房企销售、产品、运营等方面的能力。

从某种层面来观察，收并购为房企的规模扩张提供“弹药”，依靠高周转以及地产开发的强大金融属性，房企能实现更高效的滚动投资。

一位港股上市房企投资中心负责人近期就凭借5个亿的自有资金撬动起一个总货值高达60亿元的地产项目。虽然这笔投资从回报测算并不赚钱，但对于房企调动资金及现金管理起到关键作用。

“房地产收购关键要看销投比，花小钱撬动大货值，才可以在‘0’利润的情况下干。”这位投资负责人告诉经济观察报，他所负责的这笔收购案，销售额60亿，股权收购价16亿，不考虑前融的销投比（也可称货地比）大约4倍；考虑前融，则销投比12倍。“小的投入，撬动了很多现金流。”

零利润收购

（以下是这位房企投资负责人对这笔收购案的还原）

在以量取胜的房地产黄金时代，在招拍挂市场“跑马圈地”似乎是一件简单的事。然而，当公开土地市场热度居高不下，土地资源与利润具备可控性、选择空间更大的收并购，便成为房地产企业规模征程里的重要手段。

我所在的50强房企是一个典型案例。相比到公开招拍挂市场“披荆斩棘”，我们公司更倾向以收并购方式扩充自身土储。与大部分注重风险管控的开发商一样，常规收并购实操中，我们第一考量因素就是利润率，如果全资收购一个项目，我们公司对于净利润率的要求高达10%。房地产行业内，这个指标的平均标准是5%-8%，如果超过8%，那绝对是一笔好生意。

然而，疫情之下开发商的“钱袋子”在捂紧，站在“砸钱”最前线的我们，也不得不想方设法从收并购中打响一场现金流保卫战。前段时间，我们刚刚从长三角大本营杀入西南某城，几经博弈收购了当地一个项目100%的股权。

若将目光单纯放在赚钱的层面上，这个项目似乎并非传统意义上的好标的——总建面40万平方米，总货值60亿元，我们公司为之付出的总代价是16亿元。签订协议之前，我和团队已经进行过多轮详细测算，因无票成本(即溢价)很高,整个项目排除税筹的话，基本是“0”利润。

投入16亿元，却几乎一分未赚，表面看，这是一桩不可思议的生意。但长期与收并购打交道的业内人士最清楚，我们公司之所以愿意接受这笔“亏本买卖”，背后的逻辑一环紧扣一环。

摆在我们面前的第一笔大宗资金，是16亿元的收购成本。即便是规模房企，也断然不会一下子拿出16亿“真金白银”砸进单笔并购。房地产行业，说白了就是一个金融游戏，无论是TOP3还是TOP100房企，只要能撬动杠杆，绝对不会随便动用太多自有资金。

我们公司也一样，16亿元总对价，仅投入5亿自有资金，另外11亿，还是走行业“老路子”，通过信托公司获得前融，以并购贷形式直接解决。

简单解释下，并购贷是房地产前融的重要业务结构。当标的项目已经符合“四三二”要求（“四证”齐全、30%自有资金投入，即2015年出台的《关于调整和完善固定资产投资项目资本金制度的通知》将最低比例调整为25%、二级以上资质），开发商以所收购的项目公司100%股权作为并购标的，向信托公司申请贷款。通常情况下，信托公司审批贷款需要一个时间，而开发商也会约定在成交之后一段时间内支付对价，两个时间恰好相互匹配，这笔并购贷就可以直接用来支付股权购买价款，并且与自有资金同步出资。

我们收购的这个项目，同样满足开发贷标准，不过申请开发贷的局限性在于，整体放款时间将拉得更长。因此，哪怕并购贷的年化利率达12%，远高于开发贷，但好处还是显而易见，将时间战线尽快收缩，我们自己投进去的5亿资金，预测大约半年就能实现回笼，相当于5亿现金流只被占用半年时间。这是整个收购逻辑线的基础——我们公司真正付出的资金量只是小钱。